广发宏不雅：特朗普第二任期政策及影响推演
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起头：郭磊（金麒麟分析师）宏不雅茶座 广发证券资深宏不雅分析师 陈嘉荔
选录
第一，北京时期2024年11月6日，好意思国共和党总统候选东说念主特朗普秘书赢得总统选举，成为好意思国第47任总统，共和党取得参谋院多半席位 ，众议院限度权仍待细目。本文将从特朗普前期呈现出来的经济政策框架起程分析其影响。特朗普的经济政策办法主如果对外加税、对内减税、减少外侨、提高传统能源供给限度通胀等。
第二，特朗普的政策标的之一是提高关税。从法律角度来看，好意思国总统对关税有解放裁量权 ，不错基于如232或者301条例，以国度安全或者不自制竞争为根由对特定国度加税，固然表面上国会不错提议立法限定总统实施关税要求，但难度较大。从时期轴来看，关税不错在较短时期内告成。字据301、232要求，提议关税初期，需要联邦机构进行径期最多1年的审查，但由于特朗普此前依然有过301关税前例，不错连续援用拜谒对连续实行关税合理的遵循为由，提高关税水平。
第三，关税旅途方面，一是特朗普在其竞选摘要中提到可能会有全面关税，幅度可能在10-20%的关税，但全面关税需要国会两院批准，或者通过IEEPA，因此难度较大。二是针对性关税，即减少对特定国度入口依赖，并加多关税，这少许如果延迟会相对容易，但最终纳税幅度有较大不细目性。三是纳税是特朗普用来谈判的筹码，特朗普明确暗意，他但愿和其他国度达成左券，让公共制造业企业到好意思国建厂、雇佣好意思国住户，这少许意味着后续近岸外包可能会受到逆公共化政策的影响；四是，在共和党党纲中提到，可能取消特定国度遥远闲居贸易相干（PNTR）。但执行这项政策需国会两院共同投票通过，咱们倾向于以为现实性较低。
第四，关税将带来好意思国成本的飞腾和通胀的飞腾。参照好意思国智库PIIE（Peterson Institute for International Economics）测算 ，在对公共加多10%关税情况下，对好意思国GDP的攀扯在2026年达到0.4pct，对价钱的影响为+0.6pct，对其他国度如墨西哥和加拿大经济的下拉作用愈加显然；在只对中国加多关税情况下，对好意思国推行GDP的下拉在2026年达到0.2pct，对价钱的影响达到+0.4pct。
第五，国内税收政策方面，特朗普税收减免政策径直和单一，包括全面延续公司和个东说念主税收优惠，进一步镌汰企业税率。咱们需要教唆两点：一是特朗普TCJA对于住户部门的税收减免政策在2025年年末到期，换言之，若共和党要对TCJA法案进一措施整，要比及2026年。因此，税收减免对经济的正面效应以及对财政赤字的负面攀扯可能要在26年才气体现；二是税收全面优惠政策需要国会两院复旧，若最终国会远离，税收减免幅度可能会有收缩，财政赤字亦会收到影响。
第六，外侨政策方面，特朗普亦不错通过行政号令径直执行，而不需要通过两院。特朗普省略率收紧外侨政策，并可能收场原土犯科外侨。从疫后经济来看，外侨对经济供给和需求端王人有影响。净外侨减少可能会导致新增东说念主口相匹配的月度新增非农东说念主数可能会从当今的20万东说念主独揽回到10万东说念主以下。此外，若净外侨减少，可能会减少消耗需求，并带来劳能源成本和通胀斜率飞腾。但现阶段判断这一问题有较高不细目性，因为固然好意思国总统不错字据212（f）要求9在外侨政策上使用总统权利，但其会濒临最高法院的不容，比如特朗普曾尝试使用212（f）要求减少外侨东说念主数，但后续被最高法院驳回（见咱们前期呈报《哈里斯来回vs特朗普来回》）
第七，能源政策方面，特朗普但愿通过放宽能源监管环境来进步传统能源供给，对传统能源价钱形成压制，从而限度通胀，其讨论是将能源价钱镌汰到特朗普总统第一个任期内创下的历史低点以下。特朗普所崇尚的技巧包括减少石油和自然气开拓的限定、提高液化自然气出口、取消二氧化碳排放限定、加速能源开采、钻探许可（金麒麟分析师）证的批准、逆转拜登政府对化石燃料的限定。对于IRA来说，由于其波及的投资和作事契机王人位于复旧共和党的扭捏州，瞻望特朗普可能不会经受实足肃除等过激技巧；此外，共和党在朝摘要中说起可能取消对电动汽车7500好意思元的税收抵免对其汽车市集将带来影响．
第八，货币政策方面，市集十分温雅特朗普的政策会否扰动降息旅途。好意思联储货币政策的基准是通胀和作事，好意思联储对长端好意思债收益率的掌控力较低，而长端利率最终取决于通胀核心和风光增长。鲍威尔主席任期将在2026年5月收尾，特朗普亦暗意会允许他连续担任主席。基于鲍威尔在特朗普第一任期中的阐扬，他应会连续以我方的框架为主要措施，鲍威尔一直以为长久通胀预期是央行操作的锚。基于2019年好意思联储Tealbook的纪录，好意思联储倾向于以为关税对通胀的压力是暂时性的，如果迅速加息来限度通胀，可能会不测导致经济阑珊；因此，那一轮好意思联储一直守护不作响应（look through）直到2019年7月。本轮通胀如在后光年出现反弹特征，好意思联储是否会是一样政策旅途有待细目。
第九，对于特朗普经济政策的短期影响，前期“特朗普来回”已有一定隐含，所谓的“特朗普来回”骨子上是在来回通胀。比如对外加税、对内减税会带来通胀飞腾；减少外侨也会带来通胀飞腾，而通胀飞腾会举高无风险利率，利差逻辑下故意于好意思元指数；赤字率和通胀飞腾会故意于黄金和加密货币等。但需要注目的是，从中期来看，特朗普的政策框架存在一定内生矛盾，关税等政策所带来的公共贸易均衡的变化又会产生连带影响，其落地旅途也不是实足无垠，往常均有待于连续不雅察。其能源政策的影响亦然一个变数，过激的能源政策不捣毁会导致短期原油价钱阶段性过快下落，对于新兴市集的工业品价钱会产生一定传递。在不细目性特征下，大类钞票的中期波动率可能会有所飞腾。
正文
北京时期2024年11月6日，好意思国共和党总统候选东说念主特朗普秘书赢得总统选举，成为好意思国第47任总统，共和党取得参谋院多半席位 ，众议院限度权仍待细目 。本文将从特朗普前期呈现出来的经济政策框架起程分析其影响。特朗普的经济政策办法主如果对外加税、对内减税、减少外侨、提高传统能源供给限度通胀等。
据好意思联社最新报说念 ，特朗普取得了重返白宫所需的 270 张选举东说念主票，推行票数295。
参谋院方面，据路透社，共和党通过在西弗吉尼亚州和俄亥俄州的到手，确保至少51席的多半地位取得限度权，且有契机进一步扩大他们在参谋院的多半席位。为止咫尺，共和党51席卓越民主党42席。
众议院方面结局不决，为止北京时期11月7日早7点，共和党在众议院或205席，卓越民主党的189席，最终取得218席不错证明为到手。
特朗普的政策标的之一是提高关税。从法律角度来看，好意思国总统对关税有解放裁量权 ，不错基于如232或者301条例，以国度安全或者不自制竞争为根由对特定国度加税，固然表面上国会不错提议立法限定总统实施关税要求，但难度较大。从时期轴来看，关税不错在较短时期内告成。字据301、232要求，提议关税初期，需要联邦机构进行径期最多1年的审查，但由于特朗普此前依然有过301关税前例，不错连续援用拜谒对连续实行关税合理的遵循为由，提高关税水平。
从法律角度来看，好意思国总统对关税有较高权限。总统不错通过301条对贸易进行拜谒并加征关税，该历程原则上不需要国会审批通过，但需要字据拜谒遵循进行拟议、公示、最终细目行径。行径开动后，总统依据307条不错授权好意思国贸易办公室修改或驱逐字据第 301 条经受的任何行径。以2024年5月301关税四年审查为例：2024年5月14日贸易办公室完成对301的四年审查，并提议建议；消失日白宫发布了一份情况评释书，细目关税税率的修改，并进行公示；9月13日好意思国贸易办公室发布在四年审查后最终细目关税的行径，公示期约4个月。
固然表面上国会不错提议立法，限定总统实施关税要求，当总统依旧不错否决立法，除非有有满盈数目的议员欢跃，否决权不错被推翻（需要国会两院王人有三分之二的稀薄多半），是以否决难度较大，一般不会到手。好意思国总统不错依赖的关税条例包括：
（1）301条例授予总统拜谒和处理所谓番邦不自制贸易行径的权利，包括拜谒补贴、推销和学问产权等不自制贸易行径，以及征收关税处理不自制贸易行径的智商。
（2）302条例包括措置所谓国度安全和货币主管问题，不错征收关税以保护好意思国国度安全利益并措置番邦政府的货币主管问题。
（3）232条例允许总统在商务部得出论断以为某种产物的入口阻抑到好意思国国度安全时征收关税。特朗普在第一任期内应用了这少许对钢铁和铝入口征收关税。
（4）201条例：如果好意思国海外贸易委员会认定入口激增对好意思国产业变成要紧毁伤或组成严重毁伤阻抑，第 201 条允许总统征收临时关税
（5）《海外进军经济权利法》（International Emergency Economic Powers Act， IEEPA）赋予总统对列国征收关税和其他措施的等闲权利。
此外，尽管好意思国加入多边贸易组织比如WTO，但其对好意思国的约束有限。此前，世界贸易组织（WTO）认定好意思国以国度安全担忧为由对钢铝等入口商品实施关税的决定是有误导性的 ，世贸组织巨匠组得出论断以为好意思国的301要求关税不稳当公共贸易轨则 。但好意思国连续守护了这些关税。
第三，从时期轴来看，关税不错在较短时期内告成。字据301、232要求，提议关税初期，需要联邦机构进行径期最多1年的审查，但由于特朗普此前依然有过301关税前例，他不错连续援用拜谒中对连续实行关税合理的遵循。
比如，当关税行径开动后，总统依据307条不错授权好意思国贸易办公室修改或驱逐字据第 301 条经受的任何行径。
字据好意思国贸易办公室的文献，“具体而言，第307（a）（1）条授权好意思国贸易代表在总统作出具体指令（如有）的情况下，修改或驱逐字据第301条经受的任何行径，如果该行径所波及的行径、政策和作念法对好意思邦交易变成的劳动或限定加多或减少，或者字据第301（b）条经受的行径不再稳当。”
2018-2019年特朗普曾依据此条例对list3商品中将附加税税率提高到 25%的要求实施时期进行屡次修改；2019-2020年特朗普依据此条例屡次对list4商品关税进行修改。2019年8月20日特朗普依据307条将10%关税提高至15%，12月18日无尽期暂停对8月20日15%的异常从价税，2020年1月22日将关税税率从15%降至7.5%并于2月14日开动实施。
关税旅途方面，一是，特朗普在其竞选摘要中提到可能会有全面关税 ，幅度可能在10-20%的关税，但全面关税需要国会两院批准，或者通过IEEPA，因此难度较大。二是，针对性关税，即减少对特定国度入口依赖，并加多关税，这少许如果延迟会相对容易，但最终纳税幅度有较大不细目性。三是纳税是特朗普用来谈判的筹码，特朗普明确暗意，他但愿和其他国度达成左券，让公共制造业企业到好意思国建厂、雇佣好意思国住户，这少许意味着后续近岸外包可能会受到逆公共化政策的影响；四是，在共和党党纲中提到，可能取消特定国度遥远闲居贸易相干（PNTR） 。但执行这项政策需国会两院共同投票通过，咱们倾向于以为现实性较低。
一是，特朗普在其竞选摘要中提到可能会有全面关税 ，幅度可能在10-20%的关税，但全面关税需要国会两院批准，或者通过IEEPA，因此难度较大。
二是，针对性关税，即减少对特定国度入口依赖，并加多关税，特朗普曾扬言对中国征收60%关税。这少许有一定可能会较快实施，但最终纳税幅度有较大不细目性。
三是，纳税并不是尽头，而是特朗普用来谈判的筹码。特朗普明确暗意，他但愿和其他国度达成左券，让公共制造业企业到好意思国建厂、雇佣好意思国住户。在7/19共和党宇宙代表大会中，特朗普亦暗意，好多企业正在墨西哥建厂，稀薄是汽车制造商，需要他们回到好意思国建厂，不然将对每辆车征收约100%-200%的关税，让他们无法在好意思国销售。此外，特朗普重要内阁成员莱特希泽亦强调贸易保护主义，并以为关税是好意思国不错用来调换利益的一张牌（“The strategic use of leverage was essential to successful negotiating”）
“We’re going to bring companies back to our country． And we’re going to bring the companies back． We’re going to lower taxes still further for companies that are going to make their product in the USA． We’re going to protect those companies with strong tariffs， because I’m a believer in tariffs． ”
“We’re going to grow it like it’s never grown before， and we’re going to protect them when they come in because we’re not going to have somebody undercut them．”
“And if they don’t agree with us， we’ll put a tariff of approximately 100 to 200 percent on each car and they will be unsellable in the United States． ”
四是，在特朗普党纲中曾提到可能取消特定国度遥远闲居贸易相干，这就意味着，入口商品关税税率可能会大幅提高。但执行这项政策需求国会两院共同投票通过，咱们倾向于以为现实性较低。
关税将带来好意思国成本的飞腾和通胀的飞腾。参照好意思国智库PIIE（Peterson Institute for International Economics）测算 ，在对公共加多10%关税情况下，对好意思国GDP的攀扯在2026年达到0.4pct，对价钱的影响为+0.6pct，对其他国度如墨西哥和加拿大经济的下拉作用愈加显然；在只对中国加多关税情况下，对好意思国推行GDP的下拉在2026年达到0.2pct，对价钱的影响达到+0.4pct。
按照PIIE测算，在对公共加多10%关税情况下，对好意思国推行GDP的下拉在2026年达到0.4pct，对价钱的影响达到+0.6pct。好意思国入口价钱飞腾诱骗好意思国通胀飞腾。到2026年，需求放缓、出口下落、推行购买力下落让好意思国推行GDP将下落0.36%，由于加拿大和墨西哥对好意思国市集的依赖，到2027年墨西哥和加拿大推行GDP将出现更显然的下落。
在仅对中国加多60%关税情况下，对好意思国推行GDP的下拉在2026年达到0.2pct，对价钱的影响达到+0.4pct 。关税导致好意思元走强，镌汰公共对好意思国坐蓐的农业、矿业和能源产物的需求。此外耐用品部门也受到负面影响，入口成本飞腾导致利润减少，并减少公共对好意思国耐用品需求，进一步导致成本流向较少受海外贸易影响的部门如服务业。这个部门结构的谐和阻难了经济的产出，在基准情形下攀扯2026年GDP增速0.2pct。
国内税收政策方面，特朗普税收减免政策径直和单一，包括全面延续公司和个东说念主税收优惠，进一步镌汰企业税率。咱们需要教唆两点：一是特朗普TCJA对于住户部门的税收减免政策在2025年年末到期，换言之，若共和党要对TCJA法案进一措施整，要比及2026年。因此，税收减免对经济的正面效应以及对财政赤字的负面攀扯可能要在26年才气体现；二是税收全面优惠政策需要国会两院复旧，若最终国会远离，税收减免幅度可能会有收缩。
特朗普税收减免政策径直和单一（全面延续公司和个东说念主税收优惠），包括对企业减税。但是，咱们需要教唆两点。第一，特朗普TCJA对于住户部门的税收减免政策在2025年年末到期，换言之，若共和党要对TCJA法案进行谐和，也要比及2026年。因此，税收减免对经济的正面效应以及对财政赤字的负面攀扯可能要在26年才气体现。
第二，税收全面优惠政策需要国会两院复旧，若最终国会远离，税收减免幅度可能会有收缩，意味着赤字率也可能一定进程收缩。
外侨政策方面，特朗普亦不错通过行政号令径直执行，而不需要通过两院 。特朗普省略率收紧外侨政策，并可能收场原土犯科外侨。从疫后经济来看，外侨对经济供给和需求端王人有影响。净外侨减少可能会导致新增东说念主口相匹配的月度新增非农东说念主数可能会从当今的20万东说念主独揽回到10万东说念主以下。此外，若净外侨减少，可能会减少消耗需求，并带来劳能源成本和通胀斜率飞腾。但现阶段判断这一问题有较高不细目性，因为固然好意思国总统不错字据212（f）要求9在外侨政策上使用总统权利，但其会濒临最高法院的不容，比如特朗普曾尝试使用212（f）要求减少外侨东说念主数，但后续被最高法院驳回10（见咱们前期呈报《哈里斯来回vs特朗普来回》）。
外侨问题频频是最难通过立法进行变革的政策界限之一，但行政权利在外侨政策方面有一定的阐扬空间，举例总统不错通过《好意思国法典》第1182f条（允许总统“暂停通盘番邦东说念主或任何类别番邦东说念主动作外侨或非外侨入境”）赋予的权利暂停番邦东说念主入境。特朗普办法择优外侨，着重番邦工东说念主取代及格的好意思国工东说念主；特朗普但愿完成边境墙的建立并扩展好意思国-墨西哥边境的非墙缓冲区，罢手建立坦护城市，罢手向内陆开释通盘犯科外侨。在DACA问题上，特朗普在职时间曾试图驱逐该讨论但被最高法院驳回，并可能会在第二任期内再次尝试。特朗普还要求强化外侨与海关公法局（ICE）的作用，加大对犯科入境和落伍居留签证的处罚力度，遣送犯科外侨。
总体而言，咱们瞻望特朗普当选总统后可能实施的外侨旅途包括“闲居化”或者收场外侨，主流瞻望净外侨东说念主数可能会从现阶段的每年330万东说念主回到疫情前的80万东说念主每年，或者更激进一些回落至0，这两种情形下，新增东说念主口相匹配的月度新增非农东说念主数可能会从当今的20万东说念主独揽回到10万东说念主以下。
能源政策方面，特朗普但愿通过放宽能源监管环境来进步传统能源供给，对传统能源价钱形成压制，从而限度通胀，其讨论是将能源价钱镌汰到特朗普总统第一个任期内创下的历史低点以下。特朗普所崇尚的技巧包括减少石油和自然气开拓的限定、提高液化自然气出口、取消二氧化碳排放限定、加速能源开采、钻探许可证的批准、逆转拜登政府对化石燃料的限定。对于IRA来说，由于其波及的投资和作事契机王人位于复旧共和党的扭捏州，瞻望特朗普可能不会经受实足肃除等过激技巧；此外，共和党在朝摘要中说起可能取消对电动汽车7500好意思元的税收抵免对其汽车市集将带来影响。
特朗普讨论对传统能源行业实施的政策包括：
（1）逆升沉石能源使用政策：加多能源坐蓐，简化许可，并收尾对石油、自然气和煤炭的诬陷市集的限定。共和党但愿再次使好意思国竣事所谓能源孤立，然后是能源主导，将能源价钱镌汰到特朗普总统第一个任期内创下的历史低点以下。
（2）为重要矿物和稀土元素建立明确的能源孤立道路，包括外包和近岸采矿、加工和回收
（3）通过收尾无效的补贴和法则，摈斥自然气市集的诬陷，以匡助能源部门免受物流和供应链限定：在2017年4月发布的好意思国能源计谋中，特朗普政府提议了通过松开对能源行业的管理来鼓动好意思国能源孤立的方针。这份计谋提到，取消无效的补贴和法则将有助于措置好意思国能源市麇集存在的诬陷问题，稀薄是自然气市集的供应链问题。党纲第五章第三条亦写到，挽回好意思国汽车工业，取消对电动汽车7500好意思元的税收抵免。
（4）通过简化许可和摈斥监管缺乏，收复和加强铀矿开采和加工行业：特朗普政府在2019年7月发布了一项行政号令，要求能源部和内务部通过减少审批时期和简化监管设施来收复和增强铀矿开采；2020年1月，特朗普政府进一步加猖厥度鼓动铀矿行业的修起。能源部开动通过更简化的设施进行铀矿开采许可，并加速赓续的矿产资源开拓讨论。
货币政策方面，市集十分温雅特朗普的政策会否扰动降息旅途。好意思联储货币政策的基准是通胀和作事，好意思联储对长端好意思债收益率的掌控力较低，而长端利率最终取决于通胀核心和风光增长。鲍威尔主席任期将在2026年5月收尾，特朗普亦暗意会允许他连续担任主席。基于鲍威尔在特朗普第一任期中的阐扬，他应会连续以我方的框架为主要措施，鲍威尔一直以为长久通胀预期是央行操作的锚。基于2019年好意思联储Tealbook的纪录，好意思联储倾向于以为关税对通胀的压力是暂时性的，如果迅速加息来限度通胀，可能会不测导致经济阑珊；因此，那一轮好意思联储一直守护不作响应（look through）直到2019年7月。本轮通胀如在后光年出现反弹特征，好意思联储是否会是一样政策旅途有待细目。
特朗普曾暗意他媲好意思联储主席更有智商，被市集相识为可能会对好意思联储施压。“I feel that the president should have at least say in there， yeah． I feel that strongly． I think that， in my case， I made a lot of money． I was very successful， and I think I have a better instinct than， in many cases， people that would be on the Federal Reserve or the Chairman．”
鲍威尔好意思联储主席的任期将在2026年5月收尾，而特朗普亦暗意会允许他连续担任主席。特朗普2017-2020任期内亦被特朗普屡次施压降息，但直到2019年7月才因为经济基本面疲软才开动降息。
“Yes， I would（let Jerome Powell to serve out his term）．There’s a lot of false information on that． I’ve had my own disputes with him． But no， I would， I would let him serve it out especially if I thought he was doing the right thing． Right now， you have to keep rates where they are until you bring the economy and it could drop． ”
基于2019年好意思联储Tealbook的纪录，好意思联储倾向于以为关税对通胀的压力是暂时性的，如果迅速加息来限度通胀，可能会不测导致经济阑珊，因此，好意思联储会愈加倾向于不作响应（look through），通胀也会当然回落。
“The see-through policy would seem an appropriate response to a tariff hike． However， the desirability of this strategy depends on firmly anchored inflation expectations and the passthrough of cost shocks into inflation being relatively short lived． If those conditions do not hold， then the alternative approach assumed in the previous scenario could be more attractive． In particular， inflation and inflation expectations might run persistently higher if the tariff hike leads workers to raise their wage demands or firms to raise their markups． These effects might by intensified in a very tight labor market．”
对于特朗普经济政策的短期影响，前期“特朗普来回”已有一定隐含，所谓的“特朗普来回”骨子上是在来回通胀。比如对外加税、对内减税会带来通胀飞腾；减少外侨也会带来通胀飞腾，而通胀飞腾会举高无风险利率，利差逻辑下故意于好意思元指数；赤字率和通胀飞腾会故意于黄金和加密货币等。但需要注目的是，从中期来看，特朗普的政策框架存在一定内生矛盾，关税等政策所带来的公共贸易均衡的变化又会产生连带影响，其落地旅途也不是实足无垠，往常均有待于连续不雅察。其能源政策的影响亦然一个变数，过激的能源政策不捣毁会导致短期原油价钱过快下落，对于新兴市集的工业品价钱会产生一定传递。在不细目性特征下，大类钞票的中期波动率可能会有所飞腾。
核心假定风险：好意思国经济因好意思联储保抓较高政策利率而堕入阑珊，导致好意思联储超预期降息或者提前收尾缩表；好意思国债务上限问题升级，导致好意思债收益率暴跌；俄乌方位升级，激励公共通胀再度升温；泰西银行储蓄更始加速导致信贷收缩幅度超预期。
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